Консультант и аналитик Карен Срапионов, партнер инвестиционной компании Avesta Investment Group, комментирует указ президента о совершенствовании системы управления государственными активами, антимонопольного регулирования и рынка капитала.

На прошлой неделе был принят документ, которого ожидали как инвесторы, так и местные профессиональные участники рынка ценных бумаг — указ президента Узбекистана «О мерах по коренному совершенствованию системы управления государственными активами, антимонопольного регулирования и рынка капитала».

Указ должен стать важнейшим первым шагом в деле развития рынка капитала и привлечения инвестиций, в первую очередь, иностранных, в экономику Узбекистана, т. к. он призван решить важнейшую структурную проблему рынка — глубокий конфликт интересов между функциями государства как независимого и непредвзятого регулятора рынка, который способен и должен защищать интересы всех участников вне зависимости от формы собственности, и государства как крупнейшего инвестора в капитал отечественных компаний.

Я писал о данной проблеме и необходимости разделения Государственного комитета по содействию приватизированным предприятиям и развитию конкуренции на отдельные независимые ведомства, подотчетные президенту или Олий Мажлису, в июле, а сама проблема обсуждалась в инвестиционном сообществе еще примерно с 2008 года, так что назвать данный документ «долгожданным» значит не сказать почти ничего.

Реклама на Газета.uz

Итак, Госкомконкуренции ликвидируется, и на его базе создаются три независимых ведомства: а) регулятор рынка, б) антимонопольный орган и в) менеджер государственного имущества. Если про антимонопольный орган на «Газете.uz» уже было опубликовано оперативное мнение, то про оставшиеся два агентства, которые наиболее близки к теме развития рынка капитала в целом и фондового рынка в частности, хотелось бы высказать несколько идей.

Агентство по управлению государственными активами (АУГА) получает не только функции Госкомконкуренции в этой области, но и пакеты акций и доли в предприятиях, которыми ранее владели министерства и ведомства. В самом документе указан перечень 38 компаний, которые сразу передаются агентству с баланса министерств, Центрального банка и хокимията Ташкент, а уже через два дня к ним добавились 25 компаний с баланса АО «Узпахтаёг».

Кроме того, указано, что в двухмесячный срок должен быть составлен перечень компаний с госдолей, которые должны быть переданы агентству, куда, надеюсь, по примеру «Узпахтаёг», будут включены пакеты акций в предприятиях, принадлежащих различным государственным ассоциациям и холдинговым компаниям, которые де-факто исполняли как коммерческие, так и регуляторные и надзорные функции в данных отраслях. Это приводило к низкой эффективности работы компаний, низкой прозрачности и росту коррупции в форме дополнительных расходов на спонсирование различных мероприятий в пользу головной организации или прочих схемам, которые снижали прибыль, остающуюся в руках инвесторов, что негативно отражалось на миноритарных акционерах и инвестиционной привлекательности данных предприятий.

Кстати, в первоначальной редакции указа президента, выставленной для обсуждения, имелась статья 11, по которой агентству должны были быть переданы пакеты акций банков, принадлежащие Фонду реконструкции и развития Узбекистана, однако в финальном документе данного положения нет, и в списке 38 компаний значатся только акции банков, принадлежащие Министерству финансов.

Продолжая сравнивать первоначальную и финальную версии документов, стоит отметить важнейшее изменение — если предварительно планировалось включить все три новых органа в состав Кабинета Министров, то в финальном варианте АУГА подчинено премьер-министру и президенту, что является большим шагом в сторону обеспечения подлинной независимости данного органа.

Кроме функций по управлению государственными активами АУГА должно также способствовать повышению качества корпоративного управления и внедрять лучшие практики в отчетности, что, несомненно, потребует их жесткой позиции в части защиты интересов и максимизации прибылей компаний, а это создает определенную систему сдержек и противовесов в интересах отраслевых министерств и ведомств и АУГА.

В этой связи важно отметить и важные изменения в области либерализация выборов членов наблюдательного совета и правления компаний, имеющих госдолю, — отменяется практика их прямого назначения ведомственными документами, что позволит повысить качество корпоративного управления в компаниях и степень ответственности избранных членов и их мотивацию к качественной и профессиональной работе.

Не совсем очевидным является решение о передаче полномочий по регулированию оценочной деятельности в полномочия АУГА, т. к. зачастую оценка нужна для государственных пакетов акций, предлагаемых к приватизации, что создает конфликт интересов между агентством как регулятором оценочной деятельности, имеющим возможность влияния на оценочные организации, и тем же органом, владеющим активами, которые нуждаются в оценке. Передача данных функций третьей стороне, возможно, могла бы быть более верным шагом, хотя на данный момент это не должно стать критическим фактором, с учетом ориентации работы агентства на эффективность в процессе привлечения инвестиций.

Возвращаясь к главной функции агентства в части управления активами и привлечения инвестиций, в первую очередь, за счет реализации пакетов акций и долей частным инвесторам, необходимо отметить первоочередной приоритет на реализацию неконтрольных пакетов акций (например, менее 25% на первом этапе и менее 50% на втором) и акций в нестратегических предприятиях, что должно снизить нагрузку на работников агентства и позволить им сосредоточиться на процессе подготовки к продаже более крупных пакетов.

Данная мера также находит свое отражение в статье 17 указа президента «О Государственной программе по реализации Стратегии действий по пяти приоритетным направлениям развития Республики Узбекистан в 2017—2021 годах в „Год активных инвестиций и социального развития“». Например, зачем агентству 2% в страховой компании АО Alskom, которая самостоятельно и достаточно эффективно развивается, когда ему передают 93,46% АО «Узагросугурта» и 66,51% АО «Кафолат», приватизация которых объявлена многие годы назад, а инвесторов так и не нашлось за все это время, а сами компании имеют показатели выплат к премиям существенно выше средних значений — 69,4% у первой и 29,7% у второй, при среднем показателе по отрасли без учета страхования жизни в 24,3%? Или пакет акций в 6,2% в АКБ «Алокабанк» и 6,53% в АКБ «Туронбанк» при наличии контрольных пакетов в других более крупных банках совместно с ФРРУ и нацеленности правительства на снижение доли государства в капитале банков? Или совсем уж небольшой пакет в 0,9% в АО «Узагролизинг»?

Думаю, для большинства очевидно, что эти пакеты могут быть выставлены на открытые торги на РФБ «Тошкент» и найдут своих инвесторов по цене, которую определит рынок, без проведения оценки и прочих процедур, которые только отвлекут время, усилия и средства, не дав дополнительного результата, т. к. инвесторы не заплатят больше только из-за наличия оценочного заключения. Намного эффективнее разместить полную отчетность в свободном доступе на сайте компаний или агентства, и инвесторы сами проведут необходимые расчеты.

В дальнейшем считаю необходимым рассмотреть возможность создания специализированного инвестиционного фонда, который смог бы владеть долями в нестратегических компаниях, не нашедших своих инвесторов на первом этапе или в которых имеется существенный потенциал к росту стоимости за счет улучшения административных процессов и качества корпоративного управления, что позволит увеличить их стоимость и поступления в бюджет от их реализации. Такую компанию на тендерной основе следует передать в управление крупному международному игроку в области управления активами с мандатом на активное участие в управлении, внедрении стандартов отчетности и корпоративного управления с дальнейшей реализацией пакетов через процедуру SPO.

Создание независимого регулятора — Агентства по развитию рынка капитала должно стать прорывом в процессе повышения инвестиционной привлекательности Узбекистана и обеспечения защиты интересов инвесторов. Документ о его создании пока не выпущен, но из предварительно опубликованного его проекта можно отметить, что оно также будет подчинено премьер-министру, что, безусловно, является плюсом. Такой шаг должен существенно повысить независимость агентства в принятии решений и его ответственность за соблюдение законодательства всеми сторонами процесса. Кроме того, предлагается сократить сроки рассмотрения заявлений о регистрации выпусков ценных бумаг, ввести онлайн-голосование на собраниях акционеров, ужесточить требования к раскрытию информации и корпоративным действиям, что в целом должно повысить привлекательность рынка для инвесторов.

При этом из первоначальной версии указа президента видно, что сначала агентству хотели передать функции по контролю не только рынка капитала, фондового рынка, но и страхового и лизингового секторов, но в текущей версии проекта эти функции исчезли. Создание супер-регулятора, объединяющего контроль не только за рынком капитала и страховым сегментом, но и банковской сферой, является крайне интересной идеей, реализованной в таких странах, как Швейцария, Германия, Южная Корея и других. Возможно, данная мера могла бы быть реализована в дальнейшем, но необходимо учесть, что такой регулятор должен иметь крайне высокий уровень аналитической работы, позволяющей определять влияние тех или иных изменений на всю экономику страны, и заранее выявлять и разрешать формирующиеся проблемы и риски.

Из моментов, которые вызывают вопросы, можно отметить предложение о передаче агентству функций по регулированию рейтинговой деятельности, что в принципе является нонсенсом, т. к. создается конфликт интересов между государством как регулятором рынка и государством как эмитентом ценных бумаг, заинтересованным как в выпуске суверенных бумаг, так и в привлечении средств иностранных инвесторов компаниями-резидентами страны путем выпуска корпоративных ценных бумаг.

Так теряется весь смысл в рейтинговой оценке, которая является независимым мнением о платежеспособности и надежности эмитента. Более того, непонятно, как международные рейтинговые компании будут согласовывать процесс работы и результаты рейтинговых действий с местным регулятором. Думаю, у них такие требования могут вызвать только улыбку.

Безусловно, крайне важным шагом должно стать приглашение в данное агентство на руководящие должности специалистов высокой квалификации с опытом работы на международных рынках, которые понимают как потребности государства, так и запросы инвесторов, в т. ч. иностранных, и смогут значительно более скорыми темпами проводить реформы в отрасли.

Таким образом, в результате реализации указа президента в Узбекистане должна быть создана эффективная независимая структура управления и контроля за развитием рынка капитала и управления госактивами, которые должны быть наиболее эффективным образом реализованы инвесторам. Важнейшим достижением документа является решение проблемы существенного конфликта интересов между регуляторными и имущественными интересами государства. Подобное развитие рынка позволит существенно улучшить качество корпоративного управления и прозрачность компаний, что должно также отразиться на финансовых результатах и оценке компаний на бирже.

Надеюсь, что создание независимого Агентства по развитию рынка капитала позволит ему в ближайшее время приступить к активному реформированию рынка путем повышения ответственности компаний и их руководства за нарушения законодательства, повышения требований к раскрытию информации, разрешение выпуска корпоративных облигаций компаниями всех организационно-правовых форм, в первую очередь ООО, а также многих других мер, ведь само создание агентства не является решением всех проблем, а лишь только первым шагом в этом направлении.

Мнение автора может не совпадать с мнением редакции.