Карен Срапионов — партнер инвестиционной компании Avesta Investment Group, консультант и аналитик со специализацией на привлечении портфельных и стратегических инвестиций, сделках M&A и проектном финансировании.
Карен Срапионов — партнер инвестиционной компании Avesta Investment Group, консультант и аналитик со специализацией на привлечении портфельных и стратегических инвестиций, сделках M&A и проектном финансировании.На фоне масштабных споров о налоговой или таможенной реформе, или даже возможности тонировать окна автомобилей, абсолютно не видно каких-либо обсуждений о судьбе рынка ценных бумаг и перспективах его развития в Узбекистане. На первый взгляд это странно, ведь новости с фондовых бирж в мировой прессе часто идут в передовицах, а оборот рынка, по данным Всемирного банка, составляет 125% от общемирового ВВП. Но если рассмотреть реалии рынка и его развитие в последние 10−12 лет, то все становится на свои места. Рынок ценных бумаг в Узбекистане — мертв.
И ведь правда, оборот торгов крупнейшей биржи — РФБ «Тошкент» — составляет по итогам 2017 года всего 37,8 млн долларов, или 0,12% к ВВП (по курсу 8120 сумов к доллару), тогда как в соседнем Казахстане он достигает 0,5%, в России — 10,9%, а в соперничающем с нами за внимание инвесторов Вьетнаме — 10,5%. В 2006 году, на который пришелся пик развития рынка и интерес со стороны таких инвестиционных фондов, как East Capital, Prosperity Capital Management и других, оборот составлял целых 105,3 млн долларов, или 0,66% к ВВП, пересчитанному по историческому неофициальному курсу (схожая методика применена для всех цифр национальной статистики за этот период).
С чем же связано такое падение? Точно не с макроэкономической ситуацией — даже несмотря на множество вопросов к качеству официальной статистики, темпы роста ВВП в Узбекистане всегда были положительными и достаточно высокими, а смежные секторы, например, страхование или лизинг, показали за тот же период приличный рост — объем лизинга составил 191,3 млн долларов против 100,7 млн долларов в 2006 году со среднегодовым ростом CAGR +6,6%, а собранные страховые премии росли на 11,9% в год до 114,2 млн долларов против 37,3 млн долларов.
По моему мнению, важнейшими причинами сжимания рынка являются:
Отсутствие конвертации и множественность курсов валют;
Зарегулированность и отсутствие интереса регуляторов к развитию рынка;
Низкая ликвидность на рынке.
Если корни первой причины многократно обсуждались, то две оставшиеся объединены одной общей сутью — мы боимся инвесторов! Особенно иностранных. Ведь с приходом новых профессиональных инвесторов нечистые на руку чиновники, руководители компаний и теневые владельцы бизнесов не смогут выкупать акции предприятий по нерыночным ценам, компаниям придется повышать стандарты отчетности, публиковать сведения о работе, отчитываться перед акционерами, руководству придется принимать во внимание мнение и пожелания инвесторов, а также рисковать потерять свой пост, не выполнив заданных показателей
С первой проблемой мы почти полностью разобрались в сентябре 2017 года, когда была проведена девальвация курса узбекского сума и начаты серьезные преобразования в валютной политике страны. При этом все блага, которыми могут воспользоваться граждане и компании страны, а также часть импортеров, не затронула нерезидентов и, в частности, иностранных миноритарных инвесторов на фондовом рынке. Да, проблем с получением дивидендов стало немного меньше (хотя гарантия репатриации дивидендов действовала и раньше согласно указу президента №1467 от 31.05.1996), но репатриировать средства от реализованных ценных бумаг на родину инвесторы по-прежнему не могут.
Оставшиеся две проблемы сильно сдерживают развитие рынка ценных бумаг в Узбекистане, что приводит к тому, что компании лишаются важнейшего в мировой практике источника привлечения капитала и финансирования, граждане недосчитываются потенциально высоких объемов побочных доходов от инвестиций, а бюджет недополучает налоговые поступления на миллиарды сумов.
Зарегулированность рынка
Первой проблемой является существенный конфликт интересов, лежащий в самой основе структуры управления рынком ценных бумаг Узбекистана: регулятор рынка — Центр по координации и развитию (ЦКР), а также РФБ «Тошкент», Центральный депозитарий ценных бумаг и другие организации, по сути, являются подотчетными структурами Госкомконкуренции. Таким образом, регулятор, который должен защищать интересы и законность действий всех участников рынка, подотчетен крупнейшему игроку рынка, крупнейшему акционеру и, очевидно, одному и крупнейших нарушителей одновременно.
В связи с этим регулятор зачастую безучастен к призывам частных инвесторов, особенно иностранных, к защите их законных прав и интересов — можно обратиться к любому брокеру с опытом работы более пяти лет на рынке, и он в приватной беседе расскажет ворох историй о том, как государство «размывало» долю миноритариев, компании игнорировали требования по выплате дивидендов, проводили незаконные реорганизации
Все эти анекдотичные ситуации сопровождаются регулярными письмами ЦКР о том, что «ситуация взята на контроль» и «эмитенту выписано предписание об исправлении нарушений» — переводить это с бюрократического языка на понятный в СМИ просто неприлично. И это только «мелкие» частные случаи, тогда как проблема затронула и куда более высокий уровень и может привести к существенным судебным выплатам по делу бывших акционеров «Бекабадцемент» к республике в Международный центр по урегулированию инвестиционных споров (МЦУИС), где регулятор, выступая экспертом, подтвердил законность абсолютно нелогичных и незаконных требований, приведших к национализации 51% акций завода (заодно и к замедлению темпов роста финансовых показателей завода и его маржинальности).
Регулятор практически не заинтересован в развитии рынка и росте его объемов, ведь если нет рынка, то нет работы, нет рисков ошибиться. У регулятора практически отсутствуют какие-либо целевые показатели или видение развития рынка, а если и присутствуют, то они полностью провалили их исполнение — про обороты рынка уже сказано выше, а, например, число действующих профессиональных аттестатов Iи II категории с 2007 года сократилось с 603 до 282 (282 специалиста на ВСЮ страну!). О доле иностранных инвестиций на фондовом рынке открытых данных не имеется, но могу предположить, что она крайне низка.
Популяризировать рынок и привлекать инвесторов регулятор тоже не заинтересован — готовя эту статью, я обратился с просьбой предоставить копии отчетов о деятельности регулятора за прошлые годы (на сайте в относительно полном объеме доступны только отчеты за 2015−2017 годы), на что получил ответ, что сайт подвергался переработке и данные утеряны, твердые копии отчетов сданы в архив, а электронных копий у сотрудников регулятора нет. Остается вопросом, как в таких условиях проводится аналитическая работа и планирование?! (Стоит отметить, что на днях я получил официальный ответ, что данные восстановлены и всё доступно на сайте.)
Реформирование законодательства осуществляется в полном отрыве от профессионального сообщества — несмотря на номинальное наличие приглашений к обсуждению отдельных изменений в законы и инструкции, я с трудом вспомню хотя бы одно важное предложение профессионального сообщества, одобренное регулятором.
На рынке ходят слухи, а также появляются различные версии документов на тему развития рынка (например, этот проект), но они в лучшем случае предполагают переподчинение регулятора Кабинету Министров, что является полумерой в данном случае и не принесет особых результатов, т. к. конфликт интересов сохраняется — Минфин является акционером банков и страховых компаний, оборот которых составляет более половины общего биржевого, практически «министерский» статус имеют АО «Узбекнефтегаз», АО «Узбекэнерго», АО «Узлегпром», АО «Уздонмахсулот», АО «Узшаробсаноат» и другие.
Но только ли регулятор ведет такую неэффективную «работу»? Нет, вся рыночная инфраструктура действует в том же ключе:
Возможности единого программного комплекса РФБ «Тошкент» по информации самих сотрудников используются не более чем на 20−30%, да и если бы использовались на все 100%, программа крайне неудобна и вызывает множество вопросов как у брокеров, так и у инвесторов, которые заливаются раскатистым смехом, едва услышав, во сколько был оценен данный программный комплекс в рамках сделки по продаже 25%-1 акции РФБ «Тошкент» корейским инвесторам в лице KRX;
На сайте биржи невозможно скачать базу торгов в удобном для анализа виде, да и сам архив имеется только с сентября 2016 года, с момента «переезда» на новый сайт и новую систему — возможно, перенос простой базы данных в примерно 90 тысяч строк и пару десятков столбцов является невыполнимой задачей, но дать возможность ее скачки на сайте можно было давно. То же касается базовых данных по индексу торгов биржи, методология которого, кстати, не позволяет отразить реальных колебаний рынка;
Система раскрытия информации хоть и существенно улучшилась последние годы, но до сих пор имеет множество пробелов, хотя срок в 10−12 лет был вполне достаточен для формирования полностью прозрачной и удобной в использовании системы;
Возможно что-то поменялось с образованием Госкоминвестий? Уже привычное молчание и безответные письма с просьбами о встречах с инвесторами (понятно, что ведомство новое, структура меняется, работы катастрофически много, но факт остается фактом — ответ на просьбу о встрече с реальным инвестором приходил после отъезда гостей) или жалобами на нарушение законодательства, а в телефонном разговоре сотрудники объясняют такие нарушения борьбой с мошенниками («Вы же знаете, сколько сейчас мошенников, поэтому с вас требуют дополнительные бумаги, кроме тех, что указаны в законе»);
Страшно говорить об отношении правоохранительных органов к рынку ценных бумаг — к сожалению, многие сотрудники просто не понимают сути рыночных механизмов и принципов работы фондового рынка, что приводит к претензиям к брокерам и инвесторам из-за колебания цен проданных акций (слово «спекуляция» является практически ругательным), или применению ответственности к регистратору сделок по нарушениям, совершенным нечистоплотными инвесторами (регистратор обязан зарегистрировать сделку и не имеет возможности проверять факты подделки документов или их получения незаконным путем);
НБ ВЭД является монопольным обслуживающим банком для торгов на РФБ «Тошкент», при этом до недавнего времени комиссия банка за конвертацию средств инвесторов из долларов в сумы и обратно составляла 1% от суммы за каждую операцию (2% в сумме в обе стороны!);
Вход в торговую систему (www.fondbozori.uz) и информационные данные РФБ (www.uzse.uz) располагается на разных площадках
и т. д.
Таким образом, видно, что вся система регулирования и организации работы рынка ценных бумаг большей частью направлена на сдерживание его развития и блокирование любых попыток профессионального сообщества развивать качество и объем услуг.
Ликвидность на рынке
Допустим, мы изменим всю систему регулирования рынка ценных бумаг, но инвесторы все равно к нам не придут просто потому, что нам нечего им предложить. Давайте серьезно, все эти эмиссии, компании, которые продают свои акции каждый день на рынке
Наверное, кто-то возразит и похвастает статистикой, что оборот рынка ценных бумаг в Узбекистане вырос с 0,26 млрд долларов в 2006 году до 2,74 млрд долларов в 2017 году, или тем, что суммарный объем акций отечественных компаний только по номинальной стоимости составляет около 6 млрд долларов. (А по «рыночной»? Ого-го!) Вот только при указании этой статистики обычно забывают отметить, что из 6 млрд долларов акций 4,7 млрд долларов приходится на долю государства, а существенная часть из оставшегося объема на различные государственные и квази-государственные организации, вроде банков, ассоциаций и холдинговых компаний, а также на фактически «парализованную» часть акций, принадлежащую мелким частным инвесторам, получившим акции в ходе процесса приватизации и не имеющим возможности их реализовать, т. к. часто стоимость расходов на такси для открытия счета, обновления документов, оформления продажи акций может превышать стоимость всего пакета. В обороте рынка из 2,74 млрд долларов 98,7% приходится на неорганизованный рынок (регистрация закрытых эмиссий, дарение, обмен
В таких условиях сложно отвечать на самый популярный вопрос инвесторов о капитализации нашего рынка — с учетом реальной ситуации текущая стоимость частных пакетов акций по котировкам РФБ «Тошкент» вряд ли превысит 1 млрд долларов или 3,2% к ВВП, тогда как средняя по миру цифра составляет 98%, в Казахстане — 29,3%, России — 48,5%, Вьетнаме — 32,3%, а в США — 146,9%.
Государство участвует в капитале 182 акционерных обществ из 609 на конец первого квартала 2018 года. Сколько из оставшихся контролируются квази-государственными организациями, неясно, но точно больше половины (все мукомольные, хлопкоперерабатывающие, масложировые предприятия и другие). В связи с этим важнейшим шагом является радикальнейшее сокращение доли государства в капитале компаний, в первую очередь путем полной и немедленной реализации всех неконтролирующих долей (менее 25% или 51% акций) в нестратегических предприятиях путем прямой открытой продажи на торгах на РФБ «Тошкент» или вторичного публичного размещения акций (SPO).
На данный момент акции многих предприятий включены в программу приватизации и предлагаются инвесторам по нерыночным и абсолютно непривлекательным ценам — к примеру, акции АО «Узагросугурта» выставлены по цене 3,63 доллара за акцию, тогда как на РФБ «Тошкент» последняя сделка по ним прошла по цене в 8,7 раза ниже. Аналогичная ситуация с акциями АО «Кварц», IPO которого недавно проводилось на рынке — акции выставлены по 4,73 доллара за штуку, тогда как последние биржевые котировки составляют 3800 сумов за акцию. И таких примеров много. В среднем рыночная цена акций, выставленных на продажу государством, в 8,3 раза выше их текущих рыночных котировок. Что это — фундаментальная недооцененность или ошибочные методы оценки стоимости в процессе приватизации? В любом случае ответ один: эти акции не найдут своих покупателей по таким ценам!
Наименование | Цена приватизации на акицю | Рыночная цена | Рыночная цена/ цена для приватизации | ||
UZS | USD | Котировка на 25.05.2018 | Последняя цена | ||
АО Agalyk-Lohmann-Parranda | 0 | $39,28 | 3 000 | 3 000 | 0,95% |
АО Buhoro gusht-sut savdo | 11 898 | $0,00 | 1 733 | 1 735 | 14,57% |
АО Buhoroparranda | 0 | $8,71 | 500 | 500 | 0,72% |
АО Business-center Samarqand | 420 627 | $0,00 | 5 000 | 5 000 | 1,19% |
АО Gazavtomatika | 18 883 | $0,00 | 100 | 100 | 0,53% |
АО Kvarts | 0 | $2,75 | 4 800 | 4 800 | 21,83% |
АО Matbuot Tarqatuvchi | 0 | $9,23 | 4 000 | 4 000 | 5,42% |
АО Qashqadaryoneftgaz-ishchi-taminot | 135 273 | $0,00 | 3 000 | 3 300 | 2,22% |
АО Quqon mexanika zavodi | 0 | $0,23 | 900 | 900 | 48,89% |
АО Qyzylqumcement | 0 | $1,00 | 1 000 | 1 000 | 12,53% |
АO Samarqand Agrokimyohimoya | 0 | $26,59 | 2 400 | 2 400 | 1,13% |
АО Samarqand wine Plant n.a. Xovrenko | 0 | $8,46 | 1 068 | 1 070 | 1,58% |
АО Shahrisabz vino-arok | 0 | $9,40 | 2 136 | 2 136 | 2,84% |
АО ИПАК Shark | 0 | $9,42 | 1 743 | 1 745 | 2,31% |
АО Surhondaryo ozik-ovkat mollari | 34 882 | $0,00 | 1 851 | 1 850 | 5,31% |
АО UzAgroSugurta | 0 | $3,66 | 3 280 | 3 280 | 11,21% |
АО Uzbekexpertiza | 0 | $0,28 | 1 622 | 1 620 | 72,29% |
Среднее | 12,09% | ||||
Государство должно принять тот факт, что данные компании должны быть проданы по рыночной цене, которая существенно ниже оценочной (скорее всего, оценщики «боялись» указать цену ниже номинальной, ведь это «ущерб интересам государства», а также рассчитывали цену в сумах и делили на курс ЦБ до либерализации, но существенно ситуации это не меняет), но это даст существенный толчок в развитии данных компаний с активными частными инвесторами, и государство заработает существенно больше в виде прибавки к ВВП, росту налогов, созданию рабочих мест и росту конкурентоспособности отечественной продукции.
Реализация акций ниже балансовой стоимости является нормальной мировой практикой и определяется показателем P/B(отношение цены акций к стоимости чистых активов), который, например, для АО «Кварц» по цене приватизации составляет 7, а для АО «Кизилкумцемент» — 3,64. При этом крупнейшие мировые производители цемента Lafarge и Holcim торгуются с показателем 1−1,1, а пару лет назад и вовсе в 0,5−0,7. Крупные компании, например, Lukoil, также торгуются существенно ниже балансовой стоимости СЧА, а уж на коэффициенты финансовых институтов и смотреть страшно. Неужели отечественные компании настолько более эффективно управляются? Сомневаюсь.
Еще одним важным сдерживающим фактором является ограничение на приобретение иностранными инвесторами банковских акций, которые составляют львиную долю оборота РФБ «Тошкент». Безусловно, банковский сектор является стратегически важным элементом финансовой и экономической, а значит и в целом стабильности страны, и он должен пристально контролироваться со стороны ЦБ и правительства. Но на данный момент государство контролирует 7 из 10 крупнейших банков, и о приходе «нежелательного» инвестора можно не беспокоиться — если государство не захочет, оно не продаст акции крупного банка, поэтому инвесторов, тем более миноритарных, не претендующих на контроль и управление банков, бояться не следует. Вполне рациональным было бы снятие данных ограничений, пусть даже в частичном виде на первом этапе, разрешив покупать не более 1% капитала банка на каждого инвестора, или в сумме не более 15−20%. Это бы существенно повысило стоимость акций банков, их капитализацию, а также доходы местных инвесторов, уже владеющих акциями.
При этом многие текущие акционеры, и государство в том числе, могут посчитать, что такие меры создают лишние проблемы и расходы для компаний, которые не хотят привлекать новых инвесторов, продавать акции и контролируются ограниченной группой инвесторов, которая вряд ли будет изменяться. Для таких компаний вполне разумным будет введение понятий публичной и непубличной компании, на которые будут распространяться разные требования по раскрытию информации и отчетности, а параметром для определения таких понятий может стать число акционеров (если более 10−20−50, то обязателен статус публичной компании), а также вхождение в листинг РФБ «Тошкент».
Еще одним нововведением в законодательство, которое поможет решить проблемы контролирующих акционеров и государства по сохранению управления над предприятием, может стать введение классовости акций, что позволит компаниям выпускать несколько видов акций с разным количеством голосов (1, 2, 5, 10, 100
Все эти меры должны привести к тому, что акции на бирже будут более активно менять владельцев, а значит более активно менять цену (вверх или вниз), создастся реальный рыночный механизм ценообразования на основании спроса и предложения, который неэффективен на данный момент. Нерыночность текущего ценообразования связана с несколькими факторами, в том числе с: а) нежеланием многих теневых контролирующих акционеров повышать цены на рынке, позволяя им скупать акции, осуществляя расчеты в наличном виде или вовсе вводя продавцов в заблуждение о реальной цене; б) нежеланием продавцов фиксировать реальную цену продажи акций для избегания привлечения внимания к полученным средствам, а также избеганию налогообложения (для торгов на РФБ «Тошкент» существуют налоговые льготы, но необходимо четко прописать полное освобождение от любых налогов на прирост капитала на пять лет для постепенного выхода таких пакетов акций из «тени» по рыночным котировкам); в) сравнительно высокие тарифы и комиссии инфраструктуры рынка, существенно увеличивающие стоимость приобретаемых акций и стимулирующие продавцов и покупателей занижать реальную стоимость сделок.
Отдельно стоит поговорить о введении и развитии новых инструментов на фондовом рынке — рынок корпоративных облигаций, некогда бывший активным и популярным инструментов привлечения финансирования для компаний, сейчас практически не используется и забыт. На данный момент в обращении находятся 22 выпуска на сумму 31,7 млн долларов, из которых 25 млн приходится на банковские облигации и еще 6,3 млн — на облигации АО «Узавтосаноат». Оставшийся объем частных корпоративных выпусков ничтожно мал, а вторичного обращения облигаций на рынке практически нет (6,2 млн долларов в 2017 году). При этом облигации могут стать отличной альтернативой для компаний по привлечения финансирования от местных и иностранных частных и институциональных инвесторов.
Для этого предлагается разрешить выпуск облигаций организациям всех форм собственности (сейчас могут только АО), с одновременным распространением на них всех требований по раскрытию информации и отчетности на период обращения облигаций. Кроме того, предлагается разрешить выпуск облигаций компаниям с негативными финансовыми результатами — это может стать единственной альтернативой банковскому финансированию, которое таким предприятиям получить сложно из-за требований к наличию залогового обеспечения и финансовым коэффициентам. Разумеется, инвестирование в такие компании будет иметь повышенные риски, но это, в соответствии с базовыми рыночными законами, должно компенсироваться более привлекательными ставками по купонным платежам. При этом облигации также отвечают потребности многих компаний по сохранению текущей акционерной структуры, позволяя привлекать капитал без размытия долей инвесторов.
Еще одним фактором развития рынка и повышения ликвидности на нем должна стать популяризация фондового рынка Узбекистана в среде иностранных миноритарных инвесторов и населения. Приоритет на первом этапе стоит отдать иностранным инвесторам, т. к. они могут принести на рынок новый капитал, новые стандарты и ноу-хау, быстро привести рынок к стандартам мировых площадок. При этом на данный момент наши акции даже не фигурируют в системе Bloomberg—
В целом, имеется ряд очевидных, понятных и легко осуществимых инструментов, которые могут существенно повысить ликвидность рынка и привлечь новых инвесторов. Нужны лишь воля и желание правительства, которые, безусловно, будут активно поддержаны профессиональным сообществом.
Предложения по развитию рынка
Предложения по развитию рынка ценных бумаг в Узбекистане можно разбить на несколько основных категорий, и некоторые из них, на мой взгляд, не претендуя на истину в последней инстанции, и могут быть предметом обсуждения:
Структурные:
Полная реорганизация структуры управления рынком ценных бумаг с переподчинением регулятора Олий Мажлису или напрямую президенту. Вновь создаваемый регулятор финансовых рынков должен иметь реальные полномочия по защите законных прав всех категорий инвесторов;
Введение критериев по оценке работы регулятора (объемы рынка, количество иностранных инвесторов на рынке, количество открытых счетов, количество разрешенных жалоб
и т. д. );Ввести обязательство регулятора по согласованию разрабатываемых законодательных актов, предложений по развитию рынка, установлению новых правил и положений с профессиональным сообществом;
Кратное повышение ответственности регулятора и руководства эмитентов за нарушение прав инвесторов или бездействие по исправлению выявленных фактов нарушений;
В связи с плохой защищенностью прав миноритариев, ввести обязательство регулятора по обращению в суд от имени инвестора по фактам нарушения его прав (возможно, с удержанием части истребованной суммы в виде вознаграждения регулятора за юридические услуги);
Кратное усиление ответственности руководителей компаний за отсутствие необходимых отчетов и раскрытия информации на сайте Единого портала корпоративной информации, фондовой биржи и на сайтах компаний (часты случаи, когда сайт компании имеется, но отчеты на них недоступны или разделы не разработаны);
Усиление внимания к обращениям граждан и участников рынка о нарушениях законодательства по защите инвесторов со стороны эмитентов;
Введение классовости акций (несколько видов акций с разным перечнем прав и количество голосов) что позволит государству или контролирующим акционерам привлекать капитал, не теряя контроля за предприятием;
Снижение требований к минимальному размеру уставного фонда акционерных обществ и брокерских компаний, а также отмена требования наличия 15% доли иностранного инвестора для всех или только непубличных компаний;
Упрощение системы открытия счетов мелкими акционерами;
Реальная декриминализация случаев получения дохода от перепродажи акций (спекуляция). На данный момент они заведомо рассматриваются как случаи манипулирования рынком, хотя в большинстве случаев имеется обоснованный рост цен за счет покрытия расходов на переоформление или изменение финансовой ситуации предприятия (выросла выручка, прибыль, получили нового инвестора, начали новый проект
и т. д. );В связи с изъятием у ГКК функций по лицензированию оценочной деятельности, переводом финансового регулятора из-под контроля ГКК и полной реализации принадлежащих пакетов акций нестратегических компаний имеет смысл рассмотреть в дальнейшем возможность реорганизации в антимонопольный орган;
Возможно рассмотрение вопроса реализации акций биржи не только в руки государства, KRXи банков, но и участникам рынка и брокерам, или даже иностранным инвесторам, специализирующимся на подобных операциях. Это позволит привлечь капитал для обновления торговой системы и материально-технической базы биржи, привлечь ноу-хау и опытных кадров.
Рыночные:
Реализация всех неконтролирующих пакетов акций, принадлежащих государству, в нестратегических компаниях в ходе процедуры SPO (вторичного размещения,
т. е. продажи акций текущими акционерами);Снятие ограничения с возможности приобретения банковских акций иностранными инвесторами (на первичном этапе хотя бы на пакеты менее 1% акций банка на одного инвестора и в сумме не более 15−20%);
Критический анализ законодательства по инвестиционным, паевым фондам, маркет-мейкерам, т. к. за 10−15 лет существования данных актов не было создано ни одного подобного института из-за зарегулированности сферы;
Публикация информации о рынке ценных бумаг и фондовой бирже Узбекистана в системе Bloomberg;
Введение KPI по встречам с инвесторами/проведению road-show для компаний, прошедших листинг на РФБ «Тошкент»;
Налоговые льготы на прирост капитала позволят дать толчок для роста цены акций до реальных уровней, который на данный момент искусственно сдерживается;
Обеспечить дивидендную доходность акций предприятий «голубых фишек», контролируемых государством (более 51% акций), на уровне не менее 15% от рыночной стоимости при условии наличия годовой прибыли в размере более 15% от размера уставного фонда. Запрет выплаты вознаграждения членам наблюдательного совета и правления таких компаний при условии недостижения заданного параметра по прибыли. Это позволит повысить эффективность управления компаниями и ответственность руководителей перед инвесторами. Запрет выплаты членам наблюдательного совета, представляющим государство, фиксированного вознаграждения, не предусматривающего влияния размера прибыли;
Разрешение выпуска облигаций организациям всех форм собственности с распространением на них требований на аудит, раскрытие информации
и т. д. наравне с АО;Перевод расчета показателей достаточности капитала и прочих коэффициентов банков и страховых компаний на показатели отчетности, аудированной по МСФО и привязанных к рыночным котировкам акций банков, что сделает руководство банков крайне заинтересованными в росте котировок;
Скорейшее принятие и дальнейшее развитие идей, указанных в проекте указа президента «О мерах по коренному совершенствованию механизмов финансирования проектов в сфере предпринимательства и инноваций»;
Дифференциация требований по раскрытию информации, аудиторской проверке, наличию вебсайта
и т. д. для публичных (прошедших процедуру листинга на бирже) и непубличных компаний;Скорейшая либерализация валютного и банковского регулирования для иностранных инвесторов (конвертация средств от проданных ценных бумаг, открытие банковских счетов с присвоением ИНН и без регистрации представительства) по аналогии с недавно предоставленными возможностями для нерезидентов-импортеров продовольственных товаров через торги на УзРТСБ, согласно указу президента №5303 от 16.01.2018 и постановлению Кабмина №323 от 03.05.2018;
Повышение информационной прозрачности рынка путем размещения в открытом доступе исторической (5−10 лет) финансовой, статистической, корпоративной информации с возможностью получения статистических массивов для анализа;
Сокращение сроков рассмотрения документов для регистрации проспекта эмиссии со стороны регулятора, перевод данной процедуры в он-лайн режим. Введение серьезной ответственности регулятора за несоблюдение сроков выдачи решения или мотивированного отказа;
Перевод важнейших законодательных актов на английский язык.
Stock Trader
Автору спасибо! Также начинающим инвестиционным посредникам убрат дублирующие экзамены для получение сертификатов первой и второй категории. Сейчас нужно сдавать экзамены в учебном центре Бутикова Центр по Подготовке Новых Рынков при Госкомконкуренции и еще в Центре Координации по ценным бумагам для получение лицензии. Как можно еще говорить о поддержке предпринимателей. Нужно упростить требования для новых професиональных участников рынка.
Анвар Касымходжаев
Да, теперь понятно, что всему виной госрегулирование Фондовых рынков. Понятно стало почему в Корее за 25 лет появились около 100 компаний международного уровня, акции которых продавались во всех международных биржах мира, а Узбекистана ни одной.. Республиканская Фондовая и товарно-сырьевая Биржа должны подчиняться международным правилам торговли.. и все
Davron Akramov
Нужен новый закон о рынке ценных бумаг, прозрачные правила регистрации и размещения ЦБ, устранить разделение на валютную и сумовую площадки, новую систему саморегулирования на рынке ЦБ. использование современных средств ИКТ, сотрудничество в международными биржами.
max kedr
Некоторые рассуждения автора вполне себе убедительны. Насколько я знаю фондовый рынок в Узбекистане всячески пытается вырасти и стать крепким деревом, но вот старые дубы вокруг своими мощными ветками не дают ему пролезть к солнечным лучам.
Нельзя поднять рынок ценных бумаг на должный уровень без создания равной, здоровой конкурентной среды между секторами финансового рынка, а именно фондовым, страховым, лизинговым и конечно же самым могущественным — банковским.
Автор, поднимает актуальные проблемы, за что ему большое спасибо.
Но есть и противоречие в статье. Так, в отставании фондового рынка он обвиняет только регулятора рынка капитала, акцентируя внимания на якобы его бездействие и даже обвиняя во вредительстве. В то же время, автор сам же указывает, что регулятор подневольный и имеется конфликт интересов с вышестоящей организацией. Абсурдным выглядит утверждение (цитата): “Регулятор практически не заинтересован в развитии рынка и росте его объемов, ведь если нет рынка, то нет работы, нет рисков ошибиться.“
Karen Srapionov
2 max kedr
Спасибо за комментарий. Регулятор называется Центр по Координации и Развитию. Вот как раз развития и не видно. Старое название намного более подходит — Координации и Контролю.
По поводу вышестоящей организации всё ясно, плюс есть ЦБ, МФ, МЭ и прочие, у которых своя позиция, но если Регулятор не может отстаивать права участников рынка, то зачем он нужен? Статья как раз призвана обратить внимание на такую дисфункцию и придать Регулятору намного больший вес и полномочия в обмен на обязательства по развитию рынка. Именно Регулятор должен обозначить правила игры на несколько лет вперед и его не должны останавливать неподкрепленное объективными рассуждениями и анализом мнения других организаций. А то, что вы сказали это и есть вред от конфликта интересов.
Про нет работы — нет рисков я крайне убежден. К сожалению были неприятные случаи, которые привели к упадку рынка корп. облигаций, поэтому теперь всё так зажато.
Marina Kondyukova
В первую очередь для развития фондового рынка нужны коренные изменения в законодательстве об акционерных обществах, в том числе в ставках получаемой прибыли или прироста оборотов финансового периода. Например акционеры банков не имеют права получать дивиденды, если прирост не составил такую-то процентную ставку, автоматически у ВСЕХ участников замораживаются инвестиции еще на год, который тоже неизвестно какой даст результат. В итоге вся прибыль запускается на выпуск новых акций, которые они вынуждены предлагать абсолютно всем и лихорадочно искать новых инвесторов, так как если этот пакет тоже не будет реализован в такие-то сроки, то опять у них ограничение на то и это. В принципе я ценными бумагами никогда не занималась, но вот при ликвидации организации мы с таким столкнулись и я просто поверить сначала не могла, до какой абсурдности можно довести законодательство! Так что тут полный бардак, который создавался десятилетиями и никогда не упрощался, только дополнительные (как правило убивающие саму систему фондового рынка) стопоры создавались.
Сергей Сергеевич Неждан
Карен, я понимаю Вашу неприязнь к ЦКР, который в свое время “зарубил“ фондовый индекс разработанный Вами и пр., и т.д. и т.п. Но боюсь Вы находясь по одну сторону баррикады не видите всей картины в целом. Проблемы в общем — системные, и все годы Мустакилика фондовый рынок РУз был и остается кукольным театром, в котором есть даже своя кукольная принцесса — мадам Р. С. Можно что угодно говорить про фондовый рынок РУз, но по факту он никому не нужен кроме профессионалов-энтузиазистов, много лет композитный индекс РФБ диагностирует температуру трупа и никому из властей дела до этого нет, потому что так и надо.
Чтобы сдвинуть фондовый рынок с “мертвой точки“ нужно полностью похерить текущее законодательство слизанное первоначально у USA на деньги ВБ и построить новое, но кто это сможет сделать и зачем? Фондовый рынок является верхушкой экономического айсберга и его индикатором — важнейшим звеном рыночной экономики, а по факту у нас государственный капитализм с элементами непотизма, и поэтому РЦБ не нужен — нет социального заказа.
Sergey Ivanov
Дорогой Карен, Ваша статья получилась очень актуальной и интересной, за что Вам отдельное спасибо. Подняли в ней все “детские болезни“ фондового рынка, о том что ругулятор сам загубил развитие и самое главное это корейский комплекс. От своих знакомых я тоже слышал, что внедренный комплекс дорогой и не поворотливый, специалисты структур фондового рынка и инвестиционные посредники до сих пор не освоили работу с ним (еще и потому что отсутствует необходимая документация+слабая поддержка с корейской стороны) так и самое главное что комплекс принадлежит Центру по координации. То есть Вы в статье пишите, что по хорошему надо вывести Центр из под контроля ГКК, но ни слова ни скажите о том всем корейским комплексом управляет сам Центр. Вся конфиденциальная информация хранится хранится на серверах государственного регулятора и сам комплекс не прошел инспекцию Мининфокома. И более того за все это безобразие платят из денег предназначенных на развитие фондового рынка и суммы я Вам скажу заоблачные. По проверенной информации из данного счета было выплачено порядка полумиллиона долларов только за первое полугодие. Ни один из участников фондового не рынка не потянет такие суммы, а с учетом того что он работает на 20-30% это и вовсе не целесообразно. Резонно тогда задать вопрос к чему тогда на мертвом рынке такой дорогой комплекс, за выплаченные деньги можно было создать новый собственный комплекс и не прибегать к помощи корейской стороны.
Karen Srapionov
2 Сергей Сергеевич Неждан,
Спасибо за комментарий. Неприязни давно нет, да и индекс жил своей активной жизнью до 2009 года, пока был интересо к рынку:) Просто сейчас появляется шанс исправить многие проблемы и сделать этот рынок интересным для более широкого круга лиц, но пока никаких подвижек не видно и от этого вдвойне обидно.
Касательно социального заказа — извините за прямоту, но он и не нужен сейчас. Нам не нужны тысячи людей торгующих акциями каждый день. Во всяком случае сегодня. К этому мы придем через несоклько лет, если будут правильные изменения. Сейчас нужно 10-20 инвесторов, готовых вложить хотя бы несколько миллионов долларов, чтобы расшевелить рынок.
Начать хотим хоть с внимания СМИ и людей к теме. может получится достучаться до принимающих решения ведомств.
Karen Srapionov
2 Sergey Ivanov,
Спасибо! По техническим деталям я не знаю где что хранится, но вполне допускаю описанную Вами ситуацию. По стоимости тоже вопрос большой, но думаю там исходили не от реальной стоимости, а от необходимости подогнать сумму к 25% капитала биржи. В любом случае, технические возможноти комплекса хоть и не идеальны, но не связывают руки, как несуразность законодательства. Будут изменения в законодательстве, инвесторы будут терпеть неудобства и торговать. создадут объём, создадут заработок, тогда с этого заработка брокеры и биржа смогут оплатить какие-то изменения. Надеюсь на это во всяком случае.
Сергей Сергеевич Неждан
2 Karen Srapionov. Ситуация с программным комплексом — это тема для уголовного дела, но никому это не надо вспоминать о деньгах собранных когда-то для разработки ПО и исчезнувших неизвестно куда. Чтобы заткнуть эту дыру, а заодно и покататься нахаляву в ЮК возникла тема с южнокорейским программным комплексом — все вопросы к бывшему руководству ЦКК ФРЦБ.
Повторюсь — проблемы системные и на улучшайзинге их не решить. Мне например искренне жаль
господина JUNG SEONG CHOI, который дает предложения по дальнейшему развитию фондового рынка и корпоративного управления в Узбекистане, от этой непосильной задачи можно впасть в депрессию. Давайте ему поможем..
Например казахи посчитали что лучше объединить фондовую и валютные биржи, и Вы знаете у них это получилось.
Karen Srapionov
2 Сергей Сергеевич Неждан
Г-на CHOI я очень уважаю хотя бы за то, что это первый чиновник, который мне лично ответил на email. Толку от этого не было, но уже приятно:)
По поводу объединения бирж — я опять не специалист по технике, возможно там есть какие-то нерешимые вопросы по совмещению софта с ЦБ. Пока я вижу, что проектом постановления о выпуске гос. цен. бум они планируются к обращению на УзРВБ, тогда как в той же Грузии или Казахстане они торгуются на фондовом рынке (всё-таки из названия следует даже, что это ЦЕННЫЕ БУМАГИ, а не валюта).
Допуск брокеров и инвесторов к торгам ГЦБ стал бы огромнейшим шагом для развития рынка — это объём, это практика, это активное обучения новым методикам и анализу, это заработок, с которого можно инвестировать в развитие рынка акций.
Именно для этого пишу статьи, чтобы на эту тему обратили внимание, а то пока своими руками пилим сук на котором сидим. Он и так, этот сук, тонюсенький и жалкий, а тут ещё такие возможности упускаются.
max kedr
Читаю ваши комменты и понимаю, что вы многого не знаете или делаете вид, что не вкурсе о текущей ситуации на фондовом рынке либо вовсе пытаетесь выполнить чей то заказ. Карен, Вы и другие не правы, утверждая, что фондовый рынок в стагнации. Это абсолютно не так. Достаточно взглянуть на показатели фондовой биржи по количеству и объему сделок за последние несколько лет и за 1 полугодие 2018 года. Скачок невероятно большой. Вам легче и возможно даже выгодно винить регулятора. На самом деле обороты растут и именно благодаря корейскому комплексу, вопреки сопротивлению некоторых лиц, а которых профессионалы хорошо знают и вынуждены пока с ними работать. Внедрение нового современного комплекса позволило перейти на онлайн торговлю первыми в Узбекистане. Понятно, что старые волки недовольны, их программное обеспечение 90х годов никому не нужно уже. Активная торговля акциями через MTS (fondbozori.uz) приложение не даёт возможность сговора и манипуляций, к чему так привыкли старые игроки. Сколько стоит комплекс, чем платили указано в ПП-1727. Думаю над некоторыми проблемами и предложениями Карена уже работают, причем возможно задолго до выхода статьи.
Происходящие изменения на РЦБ за последние годы в лучшую сторону очевидны. Просто их надо желать видеть. Советую всем заключить договор с брокером, взять у него код доступа в МТС систему и самому торговать акциями -это здорово. Можно отлично заработать уже сейчас.
Karen Srapionov
2 max kedr,
В Северной Корее в этом году тоже намного лучше, чем в прошлом. Можно радоваться. Пока не посмотришь на общую картину и не сравнишь с Южной Кореей с теми же людьми, климатом, географией и т.д. Также и у нас. Даже если будет трехкратный рост в этом году, это будут показатели 2006 года. Мы 12 лет стоим на месте или падаем.
Безусловно новая система существенно упростила работу и цены выросли, но при этом система за $6 млн. могла бы быть в стократ удобнее, прогрессивнее и с большими возможностями.
Моя претензия именно в том, что не реализован тот потенциал который есть и для которого для начала не нужно никаких тиктанических сдвигов — простые решения от людей, которые должна радеть за развитие рынка, а не о собственном положении, должностях и т.д.
А предложения мои, кстати, на 80% из 2006 года — гугл может и хранит коммюнике Международного Инвестиционного Форума организованного NAUR.
P.S. по скачку в числе сделок — там около 3,5 тыс сделок с Кварцем. Такой скачок дало плохоорганизованное, маленькое, закончившееся с чуть более 50% подпиской IPO и минимальной ценой, которое в другой стране признали бы абсолютно неудачным. Какой объём будет если реализуют предложение по SPO всех нестратегических активов? Именно об этом и речь идет — простые, безболезненные решения могут придать огромнейший импульс развитию рынка.
Сергей Сергеевич Неждан
2 Karen Srapionov,
я где-то с начала 2000-х считаю ориентацию нашего РЦБ только на акции полным идиотизмом.
ИМХО РЦБ нужен как активный действующий механизм рынка капиталов, призванный для ускорения оборачиваемости денег и трансформации активов, например секьютеризации долговых обязательств.
Объясню почему. Как показывает практика, после захвата контроля над АО одним из акционеров делается все чтобы другие акционеры ничего реально больше с АО не получили. Например — продажа всей продукции АО конкретным посредникам по заниженной цене для оставления прибыли в этих посреднических структурах, размытие долей миноритарных акционеров через выпуск дополнительных акций, продажа подставным директором ликвидных активов по бросовой цене и т.д. и т.п. Т.о. миноритариям ловить на акционерном рынке нечего.
Рынок долговых обязательств у нас почему-то постоянно приводит к катастрофам — векселя обналичивались и разворовывались, облигации выпускали под “воздух“.
В то же время за двадцать с лишним лет пока у нас тихо загнивает РЦБ в мире произошли кардинальные изменения в технологии торгов ценными бумагами, например блокчейн.
Т.о. если сместить акценты и дать работать специалистам, РЦБ может теоретически и воскреснуть.
Karen Srapionov
2 Сергей Сергеевич Неждан,
Всё верно. Только у нас всегда идут простым путем, который ни к чему хорошему не приводит. Проблемы с управлением в АО — оценка, прокуратура и т.д., вместо того, чтобы делать жесткие требования по раскрытию информации, ответсвенности руководства, возможностям работы РевизКомиссии и НС, защите прав миноритарев.
Разворовывают облигации — ввести ограничения на выпуск только АО, три года положительной деятельности, обеспечение и т.д. и рынок умер, вместо того, чтобы опять же ужесточать требования по прозрачности, чтобы инвесторы могли видеть, что они покупают и правильно риски оценивать, а когда запахло жаренным, продавать облигации тем, кто готов принимать больший риск.
Сергей Сергеевич Неждан
2 Karen Srapionov
Почитайте на досуге роман Норберта Винера “Искуситель“,
там даны азы кибернетики в очень популярной форме,
в частности становится понятно, что большим кораблем невозможно управлять с помощью жесткого руля. Проблемы Вами изложенные носят вторичный характер, главная основная проблема все годы независимости висящая как дамоклов меч — это защита прав частной собственности. Без неё все остальное не имеет никакого смысла, наш рынок может привлекать только международных авантюристов и мошенников готовых рискнуть инвестировать в РУз ради прибыли, чему способствует тотальная просто феерическая коррупция.
Karen Srapionov
2 Сергей Сергеевич Неждан,
Даже вы называете авантюристами и мошенниками тех, кто во всем мире называется frontier markets investors:)
На решение проблемы защиты частной собственности и коррупции я никак повлиять не могу, поэтому пытаюсь воздействовать хотя бы на те вещи, которые поменять реально на нашем уровне, пусть они будут даже в виде косметического ремонта (на самом деле нет, вполне серьезные изменения).
Книжку посмотрю, спасибо