В последнее время в новостной ленте стало всё больше сообщений о выявленных растратах и хищениях в сферах образования, здравоохранения, детских садах, газораспределительных сетях, администрациях городов и т. д. — по меньшей мере с десяток таких сообщений только в прошедшем январе. А за весь прошлый год Госфинконтроль выявил растрату огромной суммы — 246 млрд сумов! Обычно причиной таких ситуаций является нечистоплотность и личная заинтересованность чиновников: представителей власти и госкомпаний на местах. Но, возможно, куда больший вред наносит непрофессионализм и непоследовательность госуправления, и стоит посмотреть и на более высокий уровень и оценить «степень бедствия» там.

В конце прошлого года, после комментария экономиста Юлия Юсупова в социальных сетях к одной из моих статей, где он поддержал мои тезисы и также обратил внимание на масштабную проблему с защитой частной собственности в Узбекистане, некоторые депутаты Законодательной палаты парламента остро отреагировали на эти рассуждения. Один из депутатов писал, что исходя из статьи «складывается впечатление, что на сегодняшний день государство является самым коррумпированным органом».

К большому разочарованию, это не просто «впечатления», но большая реальная проблема, мешающая привлечению инвестиций в Узбекистан.

Реклама на Газета.uz

Только за 2019−2020 годы и январь 2021 года из-за действий государства как собственника мажоритарных пакетов акций и принятых государственных решений ущерб миноритарным акционерам местных компаний составил не менее 1,49 трлн сумов (методология расчёта описана ниже).

И эти факты не относятся к хищениям, преступному сговору или другим формам уголовных нарушений (во всяком случае, хочется в это верить) — все они сопровождены документами уровня постановлений правительства, указов и постановлений президента, решениями общих собраний акционеров компаний и прочей необходимой документацией.

Кажется, причиной такого катастрофического удара по развитию рынка капитала, института права собственности, развитию инвестиционного климата в стране является простое непонимание и незнание как общих законов рынка и экономики, так и наших собственных законов «Об акционерных обществах и защите прав акционеров», «О рынке ценных бумаг» и других документов со стороны как руководства компаний, так и готовящих проекты таких документов министерств и ведомств.

Тем более, что такие решения противоречат указу президента «О мерах по дальнейшему совершенствованию деятельности органов и учреждений юстиции в реализации государственной правовой политики» от 19 мая 2020 года, где закреплено, что с 1 июля 2020 года запрещается регулирование вопросов, входящих в полномочия органов хозяйственного управления, и корпоративных отношений путём принятия подзаконных актов или через административные методы.

В чём же проблема защиты прав собственности миноритариев?

Давайте рассмотрим пару примеров за декабрь-январь.

АО «Узбекгеофизика» принимает решение о выпуске новых акций на сумму около 159 млрд сумов, увеличивая свой капитал более чем в 3,7 раза. Все акции распределяются в пользу Агентства по управлению государственными активами (АУГА) за счёт списания задолженности компании перед Фондом реконструкции и развития Узбекистана (ФРРУ). При этом размещение осуществляется по номинальной стоимости акций в 286 сумов за штуку, тогда как собственный капитал на акцию (т. е. стоимость чистых активов, которые приходятся на одну акцию на момент операции) составляет около 3520 сумов (компания работает с 1957 года и, помимо уставного фонда, накопила значительную прибыль в размере около 700 млрд сумов, и эта прибыль принадлежит акционерам, в т. ч. и миноритарным. После сделки этот показатель спустится с 3520 до 944 сумов. Таким образом, каждая акция потеряет по 2576 сумов своей балансовой стоимости, а суммарный ущерб миноритариям составит 95,6 млрд сумов.

Но как акционеры могли принять такое решение? Как мне кажется, тут грубо нарушены статьи 28, 40, 41, 58, 60 закона «Об акционерных обществах и защите прав инвесторов». В данной ситуации АУГА не имело права голоса по данному вопросу, т. к. являлось заинтересованной стороной сделки, и решение должны были принимать миноритарные акционеры.

Можно ли было избежать нарушения и провести сделку с учётом интересов миноритариев? Разумеется! Но только если использовать рыночные механизмы, то есть провести оценку и осуществить размещение по рыночной стоимости, или хотя бы по стоимости чистых активов — тогда бы размытие составило бы «всего» 1,78 раза. Или предложить несогласным миноритариям, выступающим против такого решения, выкупить акции по рыночной цене или, скорее, с премией к ней.

В крайнем случае, если убедить миноритариев было бы невозможно, а компания не могла выплачивать эти долги перед ФРРУ, то стоило законными методами начать процедуру банкротства и распродажи активов — акционеры получили бы свою долю в имуществе или средствах от его продажи.

Другой аналогичный пример. Алмалыкский ГМК увеличивает долю государства в капитале сначала на 284 млрд сумов за счёт внесения в капитал доли в ООО «Кызылкумский фосфоритный комплекс», а затем — и на более чем 1 трлн сумов. Ущерб миноритариям составляет не менее пары сотен миллиардов сумов, так как капитал на акцию снижается с 243 тысяч сумов до менее чем 52 тысяч. И опять акции компании оценены по номиналу, а не по рыночной стоимости (следует отметить, что и имущество вносимого ООО также оценено по номиналу, но стоимость активов АГМК явно выше, чем у отдельного подразделения).

В предыдущей статье я отмечал другой вид подобной сделки по АО «Узбекистон почтаси»: там назначается перечень компаний, которые внесут деньги в капитал общества, но суть опять та же — стоимость акций оценивают по номиналу, без учёта накопленной прибыли и убытков, без рыночной оценки.

Также можно вспомнить массивную конвертацию кредитов ФРРУ банкам страны в акции этих банков и другие случаи капитализации госбанков со стороны государства на общую сумму более 10 трлн сумов. В большинстве случаев там средства вносились по номинальной стоимости, при том, что рыночные котировки были даже ниже номинала, т. е. формально государство «переплачивало», но капитал банков, приходящийся на одну акцию, был всё равно существенно выше этих значений и ущерб миноритариям наносился, решение опять принималось заинтересованным мажоритарием.

Подобная, к сожалению, уже устоявшаяся практика обесценивает существенную часть усилий по развитию рынка капитала, улучшению инвестиционного климата, ведь у потенциальных инвесторов вызывает недоумение подобная практика, а ещё больше — несоответствие действий государственных органов его собственным законам, неуважение иерархии документов, когда постановление или указ противоречат более высокому по статусу документу — закону — и всё равно исполняются.

Как видно, проблемы возникают в простых ситуациях, которые могли бы быть решены законными путями. Да, государству и компаниям пришлось бы потратить деньги на выкуп акций или оценить приобретаемые акции по рыночной цене и получить меньшую долю в компании, но ведь эти деньги пошли бы акционерам, в большинстве являющимися работниками компаний, пенсионерами и т. д. Разве не это является одним из самых эффективных способов прозрачного распределения национального благосостояния между его гражданами и инвесторами, поверившими в перспективы развития рынка?

Методология данного исследования

Автором была проведена выборка 35 фактов эмиссий акций за 2019−2020 годы и январь 2021 года, где государство или государственные компании и организации осуществляли увеличение уставного фонда компаний с размытием доли миноритарных акционеров за счёт использования номинальной стоимости акций вместо их рыночных значений (во всех случаях номинальная стоимость была ниже стоимости чистых активов компании по данным ближайшего квартального финансового отчета компании, а часто и в разы ниже рыночных значений, взятых по данным РФБ «Тошкент»). В большинстве случаев данное решение было принято за счёт голосов по госдоле, что является явным признаком конфликта интересов и фактором для определения сделки как «сделки с заинтересованностью», при утверждении которых голоса заинтересованного (т. е. государственного) акционера не должны учитываться (статья 60 закона «Об акционерных обществах и защите прав инвесторов»).

Ущерб рассчитывался как доля миноритарных акционеров в собственном капитале (сумме чистых активов) до и после факта размытия их долей.

Стоит отметить, что точной информации о доли миноритариев в каждой компании нет в открытом доступе, поэтому расчёты проводились по косвенным источникам — последнему известному числу акций миноритариев, минимальному кворуму на собраниях акционеров и т. д. Аналогично могут присутствовать неточности в объёме размера уставного фонда на момент регистрации эмиссии, т. к. не все проспекты эмиссий имеются в открытом доступе в полной версии.

Стоит отметить, что по многим эмиссиям было сложно установить точные параметры, способ определения стоимости и т. д., поэтому они не были включены в расчёты, но можно с большой долей вероятности предположить, что с учётом этих эмиссий сумма ущерба может быть существенно выше. Более того, существенный объём таких эмиссий мог приходиться на предыдущие 5−10 лет.

Более того, в расчёт не включены другие виды схожих операций, например, изъятие активов из компании по балансовой стоимости, тогда как их реальная рыночная стоимость, согласно оценочным заключениям, в десятки и сотни раз выше (примеры: АО «Тошкент механика заводи» (ТАПОиЧ), АО «Андижан Тажриба-Синов Заводи», АО БГСК, АО «Узбекгеофизика» и др.), или ликвидации компании без распределения дохода миноритариям (АО ТТЗ, АО «Узкишлокхужаликмаш-холдинг» и др.).

Мнение автора может не совпадать с мнением редакции.